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国星宇航冲刺港股“商业航天第一股”，前5大客户收入占比超90%
文｜公司研究室 曲奇
近日，成都国星宇航科技股份有限公司向港交所主板提交了上市申请书，有望成为港交所商业航天第一股。
国星宇航于2018年成立，按2023年收入计算，在从事卫星相关业务的中国民营商业航天企业中排名第八，市场份额1.9%。
目前，国内商业航天尚处于发展初期，国星宇航这类民营企业在市场拓展、客户服务等方面面临较大挑战。报告期内，公司存在客户不稳定且收入主要依赖少数头部客户等问题。
01、国内商业航天处于发展初期
与美国相比，中国商业航天发展时间较晚。
2014年，国内开始鼓励民间资本参与商业航天活动。2015年被认为是国内民营商业航天的元年。《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025年）》出台，明确鼓励民营企业发展商业航天。2016年，丽水一号搭载长征11号火箭升空，成为中国火箭首次为民营企业提供商业发射任务。
在此之后，国内涌现出多家商业航天企业。
在产业链上，商业航天产业链上游是火箭制造、卫星制造及相关配套设备；中游为卫星发射、地面设备制造和卫星运营；下游为终端应用及服务市场，传统应用场景包括通信、导航、遥感，新兴应用场景包括卫星互联网、太空旅行、太空采矿、深空探索等。
据中国航天工业质量协会统计，商业航天市场规模逐年增长，从2018至2023年，市场规模由0.6万亿元突破至1.9万亿元，年均增长率达23%。
据烯牛数据平台统计，在商业航天领域，从2016年至2024年，相关投资事件数量分别为13起、19起、23起、19起、18起、11起、17起、10起和15起。
02、覆盖商业航天全链条
国星宇航成立于2018年，是一家具有“造卫星到管卫星再到用卫星”完整业务链条的商业航天公司。
国星宇航创始人、董事长陆川现年41岁，他是正高级工程师，国家高层次人才特殊支持计划的入选者。
IPO前，国星宇航融资总额超过10亿元，估值65亿元。
2020年，洪泰基金和星河集团曾领投该公司的A+轮；2021年，恒健投资领投该公司3.55亿元B轮；2023年8月，该公司又完成了5亿元C轮融资，由洪泰基金领投。
国星宇航的业务主要分为两部分，一是卫星及相关服务，即研制及销售定制化卫星，同时提供相关的卫星运控管理，也就是商业航天的上游和中游。
2018年和2024年，国星宇航分别发射了旗下首颗AI应用卫星和首颗AI智算卫星。
国星宇航另一部分业务是星基解决方案，即利用卫星遥感数据及通过AI算法来提供定制应用方案，如实际城市的高精度3D数字建模等，主要应用于文旅、游戏和城市治理等领域，也就是商业航天产业链的下游。
从收入结构来看，国星宇航的收入主要来自星基解决方案，即为下游客户提供服务。
2022年、2023年及2024年前9个月，国星宇航收入分别为1.77亿元、5.08亿元及2.37亿元，整体呈现增长态势。其中，星基解决方案收入比分别为58%、90.7%、81.5%；卫星及相关服务收入占比分别为29.5%、0.6%、11.5%。
03、头部客户不稳定
目前，我国商业航天尚处于发展初期，市场成熟度不足，需求不确定性较大，民营商业航天企业在市场拓展和客户服务方面面临较大挑战，难以形成稳定的收入来源。
根据招股书，2022年、2023年及2024年前三季度，国星宇航前五大客户收入占比分别为73.9%、56.1%及92.7%，其中，第一大客户收入占比分别为49.2%、21.5%及73%。足以见得国星宇航对头部客户的依赖度较高。
此外，在客户高度集中的情况下，国星宇航的头部客户变动较大，每年的前五大客户都不相同。下游客户既有电子产品及软件开发公司，也有数字文化创意公司，还有能源、地产、建筑等领域的公司。
2022年、2023年及2024年前三季度，共有14家公司成为国星宇航的前五大客户。2024年，公司前五大客户与2022年和2023年没有一家是重合的。可见，国星宇航每年都面临寻找新客户的问题，并没有稳定的客户群体。
对此，国星宇航表示，由于卫星行业的特殊性，采购和交付周期通常较长，并且受多种因素影响，如卫星的定制化程度、客户的技术要求、火箭发射窗口的可得性等。
若干因素超出了他们的可控范围，因此过往记录期内，重复采购的情况相对有限，他们也无法保证未来能够扩大客户群或者采购量。
现金流方面，2022年末至2024年三季度末，国星宇航经营现金流均为负现金流。此外，2022年末至2024年三季度末，公司贸易应收款项及应收票据分别为1.29亿元、5.01亿元和5亿元。报告期内，营收账款周转天数分别为173.1天、233.8天、598.6天，周转天数变长。整体来看，国星宇航收入质量不高。
2022年、2023年及2024年前三季度，国星宇航亏损分别约为9090.7万元、1.39亿元及2.14亿元。报告期内，国星宇航累计亏损4.4亿元。
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